港股解码，香港财华社原创王牌专栏，金融名家齐聚。看完记得订阅、评论、点赞哦。一、城门失火，殃及池鱼
毫不意外，今天舜宇光学科技（02382-HK）的表现依然不佳。算上从上周五起股价开始下行的跌幅，至昨日(17日)收盘计算，舜宇已经累计跌了3成。怎一个惨字了得，这一行本来就不容易。
市场对其中报业绩不符合期待的表现，拖累了行业内一众手机设备股，瑞声科技（02018-HK）、丘钛科技（01478-HK）齐齐受挫。投资者大概率是透过舜宇的中报看到了目前市场红利被越摊越薄的状况，再回头翻翻苹果今年的销量报告，深感情况不妙，火速用脚投票。
从舜宇2018年中报的数据来看，舜宇光学科技实现营收119.76亿，同比增长19.4%，与彭博公布133亿的市场预测数字低约10%；上半年的毛利率为19.4%，比预期的21.6%要低2.2个百分点。
对市场上大部分的观点认为，本次舜宇的中期成绩单之所以不及格，有三大原因：
1、所处行业状态不妙
2、汇率不妙
3、产品售价不妙
行业状态此前笔者曾专门分析过，此处不再累赘。汇率影线在于舜宇外销的车载镜头原材料CMOS传感器是以美元购入的，因而汇兑损失也导致毛利率下降，从而拉低了整体的毛利率。另外，产品售价下跌导致舜宇的摄像模组平均售价从上年同期的51.1元下调到今年的50.3元。
虽然按照主流观点，舜宇、丘钛为代表的手机零部件板块“大局已定”，在笔者看来，未尽然。那么，“半凉”的舜宇光学科技未来持续成长的逻辑是什么？
二、舜宇是CCM？错在舜宇的年报中，开篇它给出了一段自我介绍。这段文字信息量略多，笔者在此将关键信息挑出来整理一遍：
舜宇光学科技是一家既做光学零件和光学产品的研究开发也做产品生产销售的公司。它的业绩由三大主营业务支撑，分别是光电产品、光学零件和光学仪器。在三大业务中舜宇的主打产品分别是光电产品小组的手机摄像模组、光学零件小组的手机镜头和车载镜头。
（资料来源：公司研报）
从2017年三大业务的营收占比情况看来，虽然光电产品贡献了绝大部分的收入来源，毛利率相对低得楚楚可怜。相反，虽然光学零件的收入贡献并不出众，毛利率贡献却相当显眼。
那么，舜宇这家公司对自己的定位是什么？我们先来对比一些数据。（舜宇、欧菲光、丘钛CCM销售额与销量比较 资料来源：公司公告 ）
CCM，camera compact module的缩写，中文又叫摄像头模组。CCM类企业业务的核心配件是镜头，核心工艺是封装技术。当前世界上有四种封装技术，分别是CSP、COB、COF和FC。以iPhone为例，为了追求更高的用户体验，苹果在其模组封装技术上全部选择FC，当然，FC的价格也是最高的。
国内智能手机厂在仔细衡量过性价比之后，普遍使用COB/COF技术，价格不算最低，广泛应用于华为、OPPO、vivo等等手机品牌中。上图是在2016年摄像头模组厂的CCM销售额与销量比较，通过销售额/销量的比例我们可以大致推测，三家厂商中舜宇最有可能赚最多，因为成本价都没什么差的。而且在2016年，欧菲光率先降价，令其CCM出货量增长了66.7%。
这张图恰好佐证了摄像头模组是一个资本密集型＋人力密集型行业，厂商制胜的关键只能是在产能和技术同步的前提下。
那么解释了这么多，对分析舜宇的定位有何作用？
如果投资者将舜宇放在CCM行业中去看它，那么舜宇的仕途应该是暗淡的，未来将是坎坷的，成长逻辑应是脆弱的。
三、败也萧何，成也萧何
我们回到舜宇的中报，发现公告中舜宇给出的关于收入增长的解释是由于手机相关业务的进一步发展以及车载成像领域的快速发展，那是不是意味着舜宇的业务结构已经开始调整？
（资料来源：公司年报）
上图是近四年来三大业务毛利率变化的情况。我们可以看到，毛利率增长较快的是光学零件业务，实际上也就以为着舜宇已经开始在调整产品结构——必须要以手机镜头和车载镜头两大产品吸金。
（资料来源：公司年报）
我们再次将舜宇年初三大业务的占比和年中的占比放在一起做个比较。尽管2018年还未过去，但是从比例看来，舜宇正在增加光学零件业务的吸金能力，并渐渐削弱毛利率不高的产品占比。
这就不难理解舜宇业绩不如预期的内因是什么了，舜宇并不安心做个冲量的CCM，它对自己的定位是高端的、创新的，即使在目前看来，业务结构的调整不能盼来市场的认可。
（舜宇按照地区分布看客户收入占比 资料来源：公司年报）
那么这种调整对舜宇来说，是好是坏？从2017年年报来看，舜宇的主战场依然是在内地，而在内地称王称霸的手机品牌，华为算是当之无愧了，值得一提的是，华为的核心供应商，就是舜宇。
从长远来看，三摄像头和3D感测摄像头在智能手机中的应用会逐步普及开来，在2018年下半年，华为Mate20将会推出市场，那是一款具备三摄摄像头的手机。而舜宇当前正在加速大光圈、小型化、超广角等新规格高端镜头的研发，同时已布局三摄长焦镜头，在手机摄像头这块，舜宇还是相当有潜力的。
在车载镜头领域，舜宇在2004年已经进场，从2016年到2017年间开始呈现爆发式，2017年销售收入同比上涨53.1%，目前是全球最大的车载镜头供应商。
在行业整体上看，虽然模组毛利率低于市场预期，但应属是阶段性的。另外，从舜宇在双摄镜头、3D镜头及车载镜头端的布局看来，其长期发展的成长逻辑依然强势。随着光学创新和相应技术的成熟，作为内地光学的龙头之一，舜宇有望在下一波手机畅销潮中享受到技术溢价。
■ 作者｜黄玉婷
■ 编辑｜张骏芬
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